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　　不朽情缘电子游戏◈◈，不朽情缘◈◈，不朽情缘网站◈◈，保持乐观◈◈，不轻易下车◈◈；主线拿筹码◈◈，主体做波段◈◈；配置赚大钱◈◈，波段赚小钱◈◈；大盘＞小盘◈◈，成长＞价值◈◈；短期成长科技或占优◈◈；中期白马龙头有望回归◈◈。

　　•双宽打破债务低价负反馈◈◈，低通胀环境中诞生的牛市◈◈，上半场金融再通胀本质是货币宽松的表达◈◈，牛市起点指向 M1/M2拐点◈◈。

　　•居民存款搬家◈◈：当前全A总市值116万亿/居民部门存款161万亿=72%◈◈，中性回归近5年均值75%◈◈，对应3万亿储蓄入市◈◈。

　　•巴菲特指标◈◈：历史上看牛市向上突破时◈◈，证券化率的关键观测点位为过去5年均值+3倍标准差◈◈，06-08◈◈、14-15牛市均突破此关键位置◈◈。此外◈◈，国内市场过去20年间证券化率长期维持在100%以下◈◈，仅在06–08年和14–15年的指数牛市阶段短暂突破100%◈◈。当前市值/GDP138万亿=85%◈◈。

　　•9/24双宽前至今◈◈，剩余流动性-0.3至2.7%◈◈，M2+6.3至8.8%◈◈，实物通胀与私人信贷复苏前◈◈，股票为代表的金融资产先受益货币宽松◈◈。

　　•剩余流动性或已走过最迅猛上行阶段◈◈，M2近5年均值9.5%◈◈，若通胀回归◈◈，类似16-18年剩余流动性上行趋缓甚至回落不朽情缘电子游戏◈◈，这不必然意味牛市终结◈◈，只是从估值驱动转向EPS◈◈。

　　•同样地产泡沫◈◈，日本迷失20年通缩◈◈，美国次贷危机仅一年进入再通胀◈◈，美国人做对了什么？量化宽松配合财政注资两房AIG◈◈，先稳定金融资产价格打破负反馈◈◈，进而刺激内需提振经济◈◈。

　　•央行潘功胜◈◈：一揽子金融政策支持稳市场稳预期◈◈。通过降息降准◈◈，加大中长期流动性供给◈◈；加力实施结构性货币政策工具◈◈，支持科技创新◈◈、扩大消费◈◈、普惠金融等领域◈◈。

　　•稳住楼市股市◈◈：资产价格企稳扭转私人部门缩表◈◈，赚钱效应吸引储蓄释放为投资◈◈，货币周转速度起来◈◈，交易产生的价格水平才能抬升◈◈，企业才有收入◈◈，居民才能涨薪◈◈。

　　•14-16年◈◈：14年股市起涨◈◈，15年初房价起涨◈◈，15年底M1-M2剪刀差转正◈◈，16年PPI转正◈◈。本轮◈◈：24/9股价涨&房价降幅收窄◈◈，24/10M1-M2剪刀差收窄◈◈，25/5M1转正◈◈，PPI 何时转正？

　　•降息降贷款更降存款◈◈，近一年2%以上现金类金融产品消失◈◈。现金类资产收益率下行使得过去一年存款搬家的叙事转为实际动作◈◈。

　　•存量经济-投资市◈◈：价格跑赢市值◈◈：分红回购＞IPO再融资◈◈，近三年分红14/回购11%◈◈，易涨难跌◈◈，长牛高夏普◈◈。

　　•A股近十年完成自由现金流初始累积两步走◈◈：16年供给侧改革降资本开支◈◈，20年疫情冲击提升净营运资本效率◈◈。

　　•7月居民存款余额降1.1万亿≠存款搬家才开始◈◈，存款负增是季节性高频现象◈◈，4月以来持续处五年低位◈◈。

　　•非银存款自24/9即出现明显上升◈◈，25/7新增2.1万亿元◈◈，创15年以来次新高◈◈，仅次于今年2月2.8万亿元◈◈。

　　•A股新开户99%是散户◈◈，剔除极值（24/10 685万户）◈◈，9/24至今月均213万◈◈，显著强于23-24年月均166万◈◈。

　　•散户闲钱与小单（挂单额小于4万）强相关◈◈，9/24以来显著抬升◈◈，小单成交占比从57%升至67%◈◈。

　　•两融余额自9/24的1.4万亿升至2.2万亿◈◈，两融散户数量占比99%◈◈，两融交易额占A成交额11.8%◈◈，21年12.5%睡遍所有女神神豪系统◈◈，15年22.2%◈◈。

　　•华创策略自24/10高频跟踪自媒体平台A股搜索热度◈◈，6月中旬至今热度趋于鼎沸◈◈，快手最为突出◈◈。

　　•本轮入市格局更类似农村包围城市◈◈，借助短视频算法推荐形成老少覆盖的全民共振◈◈，不同于19-21年公募发行较多◈◈。

　　•新发主动权益公募规模6月305亿◈◈，7月90亿◈◈，8月126亿◈◈，23-24年月均仅50亿◈◈，偏股基金指数YTD 27%◈◈。

　　•今年私募证券投资基金月均备案规模376亿◈◈，25/7 793亿◈◈，仅次于21/12 990亿◈◈，24年月均119亿◈◈。

　　•央地关系下的供给侧是周期性问题◈◈。中国产业政策沿着党中央（定方向）→国务院（政策研究◈◈、制定）→地方政府（落地◈◈、执行）传导◈◈。

　　•地方◈◈：以量为主要考核目标◈◈，增值税为主◈◈，重生产轻消费◈◈，新兴产业招商引资◈◈，互相竞争易引发重复建设◈◈。

　　•中央◈◈：以价为调控手段◈◈，持续过剩面临低价不朽情缘电子游戏◈◈，对外贸易受阻◈◈，对内税收承压◈◈，去产能更偏向自上而下◈◈。

　　•手术的前提是止血◈◈，13-15年去产能缓慢&近两年反内卷偏缓◈◈，核心矛盾是地方财政一二本账承压◈◈。

　　•土拍领先土地出让收入3个月◈◈，15/2土地成交总价同比触底-47%◈◈，15/5土地出让增速触底◈◈，16年初转正◈◈；本轮土拍24/6触底-31%◈◈，24/8土地出让触底◈◈。

　　•1-7月TOP100房企拿地总额同比34%◈◈，全国土地成交总价6%◈◈，土地出让收入同比降幅收窄至-4.6%◈◈。

　　•日本需求持续发力◈◈，95年后零利率◈◈，财政赤字连续十年超3%◈◈，但供给未有效出清◈◈，产能利用率下行◈◈，陷入长期通缩泥潭◈◈。

　　•主银行制下◈◈，银行对僵尸企业持续输血◈◈，93-02年日本公共投资90%投向僵尸企业银行◈◈，低效部门输出通缩◈◈，阻碍科技创新◈◈。

　　•98年供给侧国企改制下岗潮◈◈，四大AMC剥离银行不良◈◈；99年需求侧西部大开发+商品房+公务员涨薪+01年WTO提外需◈◈。

　　•16年供给侧钢铁压减粗钢产能6500万吨/煤炭2.9亿吨◈◈；17年需求侧新三年棚改1500万套◈◈，17-18年PSL新增6350亿◈◈、6919亿元◈◈。

　　•25年7月政治局会议的政策拐点◈◈：从近一年需求刺激-稳量 转向 反内卷为先◈◈，26年需求政策接续（基建/消费/制造出海）◈◈。

　　•7/1之后中央指导组&国常会牵头◈◈，工信部/监管总局/发改委等部委联动◈◈，7/16国常会重点关注价格战（成本调查和价格监测）和生产质量安全问题（产品生产一致性监督检查）◈◈。

　　•“反内卷”聚焦供给过剩下的落后产能◈◈，具体体现为库存高◈◈、CAPEX高◈◈、产能利用率低◈◈、价格水平低◈◈。我们以上市公司存货和工业企业产成品存货衡量库存水平◈◈，以资本开支/（折旧+摊销）衡量CAPEX◈◈，以总资产周转率衡量产能利用率◈◈、以毛利率衡量行业价格水平◈◈，筛选当前“内卷”程度更高的行业◈◈。

　　•周期的内卷行业主要集中在化工（化学制品◈◈、非金属材料不朽情缘电子游戏◈◈、橡胶塑料）◈◈，有色（能源金属等）◈◈，煤炭◈◈，建材（玻璃玻纤）等◈◈。

　　•供给相对偏紧的主要集中在工业金属◈◈、小金属◈◈、钢铁◈◈、石化◈◈、建材（水泥◈◈、装修建材）◈◈。 （基于25Q2财报更新◈◈，下同）

　　•消费的内卷行业主要集中在家电（家电零部件◈◈、照明设备）◈◈，酒店餐饮◈◈，食品饮料（食品加工◈◈、休闲食品）等◈◈。制造业是“反内卷”的重要领域◈◈，内部来看◈◈，供给过剩主要集中在电新（风电设备◈◈、电网◈◈、光伏）◈◈，机械（自动化设备）◈◈，汽车◈◈，军工电子◈◈，建筑（房屋建设◈◈、基础建设）等◈◈。

　　•供给端相对偏紧◈◈：主要集中在消费中的纺织服装（纺织制造◈◈、服装家纺）◈◈，农林牧渔（养殖◈◈、饲料◈◈、渔业◈◈、农产品加工）◈◈，轻工制造（家居◈◈、造纸）◈◈，家电（黑电◈◈、厨卫电器）◈◈；制造业中的物流（供给偏紧◈◈，内卷体现在价格战压缩毛利）◈◈，医药（化学制药◈◈、医疗器械）◈◈，机械（通用设备◈◈、工程机械）◈◈；科技中的光学光电子◈◈、消费电子◈◈、通信设备◈◈。

　　•其中筛选出次数最多的为4次◈◈，包括◈◈：玻璃玻纤◈◈、煤炭开采◈◈、焦炭◈◈、水泥◈◈、能源金属◈◈；基础建设◈◈、商用车◈◈、风电设备◈◈、装修装饰◈◈；酒店餐饮◈◈、白酒◈◈。

　　•筛选出3次的有◈◈：化学制品◈◈、农化制品睡遍所有女神神豪系统◈◈、化学原料◈◈、非金属材料◈◈、冶钢原料◈◈、化学纤维◈◈；轨交设备◈◈、房地产开发◈◈、摩托车◈◈；饮料乳品◈◈；其他电子◈◈。

　　注◈◈：红色字体为5个视角下被筛选出4次◈◈，橙色字体为被筛选出3次◈◈，黑色字体为被筛选出1次或2次◈◈。

　　•主要集中在能源金属睡遍所有女神神豪系统◈◈、非金属材料◈◈、焦炭◈◈、玻璃玻纤◈◈、化学纤维◈◈；建筑◈◈、轨交设备◈◈；酒店餐饮◈◈、食品加工等◈◈。

　　•主要集中在玻璃睡遍所有女神神豪系统◈◈、能源金属◈◈、普钢◈◈、橡胶◈◈；电机◈◈、自动化设备◈◈、风电设备◈◈；家电零部件◈◈、酒店餐饮◈◈、食品加工等◈◈。

　　•M1领先PPI 6-9个月◈◈，旧口径M1 5月转正◈◈，7月4.9%◈◈，近期彭博对26年PPI一致预期上修不朽情缘电子游戏◈◈，我们预计26Q1转正◈◈。

　　•若后续PPI降幅收窄◈◈、继而转正◈◈，EPS修复将成为牛市新驱动◈◈，今年4月以来全A业绩上修力度近五年次新高◈◈，仅低于21年◈◈。

　　注◈◈：2024年统计样本包含目前所有上市公司◈◈，22-23年样本为当时上市公司◈◈，增速不具备可比性◈◈。用于测算全A非金融营收增速的GDP◈◈、PPI◈◈、CPI预测值为彭博一致预测值◈◈。

　　•PPI降幅收窄◈◈，牛市主驱动转向业绩回升◈◈，看多消费制造白马龙头◈◈，新核心资产是存量经济下◈◈，稳定自由现金流的复利长牛◈◈。

　　•金融数据M1于15/3见底回升不朽情缘电子游戏◈◈，15/11供给侧改革◈◈，期间小盘持续占优◈◈，直至16/9PPI转正◈◈，16/11风格切换至大盘跑赢◈◈。

　　•当前M1同比已于24/9见底回升◈◈，25/7反内卷攻坚推进◈◈，若按照15/11-16/9月均回升0.6pct线◈◈。

　　•美股ETF经验◈◈：市值越大越可能被纳入指数而被 ETF 跟踪◈◈，通过市值加权匹配机制◈◈，市值越大在 ETF 中权重越高不朽情缘电子游戏◈◈，ETF占比提升◈◈，自我强化式循环将不断推高大市值公司估值◈◈。

　　•3500点至今估值体系变化◈◈：打开高成长估值天花板◈◈，30%以上增长PEG从1倍向2倍扩张◈◈，科创50从2到2.7倍睡遍所有女神神豪系统◈◈。领涨个股集中在预期增速60-100%◈◈，PE60-100倍◈◈，PEG2-2.5倍区间◈◈。

　　•AI软科技+出海硬制造助推成长-价值增速差自24Q3持续抬升睡遍所有女神神豪系统◈◈，AI奇点突破+中美科技竞赛+全球降息周期形成本轮科创叙事与海外强映射◈◈。

　　•美国和中国作为下一轮康复周期的潜在主导国◈◈，势必将对科技产业形成大规模投入◈◈，日本错失90年代数字革命便是前车之鉴◈◈。

　　•当下AI算力◈◈、端侧AI◈◈、新能源车等高端应用正成为PCB行业增长的核心引擎◈◈。AI驱动下◈◈，18层以上多层板和HDI需求强劲◈◈，未来服务器市场有望持续高增◈◈。PCB板块景气度回暖推动估值抬升&公募持续加仓◈◈，板块成交热度明显抬升睡遍所有女神神豪系统◈◈。

　　•对应至本轮◈◈，若假设当前还未开始回撤◈◈，则全A成交额预警位置或在23339亿◈◈、上证换手率预警位置1.8%◈◈、融券余额预警位置139亿◈◈。

　　•假设3888点作为区间高点睡遍所有女神神豪系统◈◈，各信号介入市场的位置◈◈：全A成交额16186亿◈◈、上证换手率1.1%◈◈、融券余额137亿◈◈。统计历史上各信号回撤至对应信号值开始回撤前30交易日平均值-1倍标准差后介入市场的情况◈◈，发现该视角下进入市场的胜率基本均过半◈◈。

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